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中国证券报 狂抱“大而美”遭遇“灵魂拷问”小票面临流动性风险

上周五 ， 上海遭遇少见的冷冬天气 。 在浦东的一间咖啡馆 ， 基金经理袁成(化名)点了一杯美式咖啡 。 采访人员与他聊天的时候 ， 他一直搅动着咖啡 ， 说到急切处 ， 明显能看到搅动的速度加快 ， 而思索的时候 ， 停下手来 ， 提起咖啡匙 ， 看着淡棕色的咖啡顺着匙尖淌下 。
聊天的主题是“抱团”行情 。 2021年以来 ， A股股指持续上涨 ， 股票却跌多涨少 。 袁成曾经是“抱团”行情的受益者 ， 而今却觉得正在被行情抛弃 。 从2020年四季度到现在 ， 他的持仓更趋分散 ， 他的投资不愿意再盯着热门赛道 。 极致的“抱团”行情 ， 已经让他感到压力 ， 其产品净值表现投资者并不满意 。 对于谁在抱团、抱团方向是否必然赚钱、何时变天等问题 ， 袁成通过投资已经回答了一部分 ， 但是完整的答案 ， 他承认不知道 。 采访中 ， 他一直强调“我个人觉得”“我自己的观点”……这份谨慎 ， 或许是大部分投资者共同的心态 。
开门行情红了谁
当投资者站在2020年年底 ， 期待2021年行情开门红的时候 ， 大约是希望市场普涨的 。 当然 ， 这只是一种期许 ， 行情并不会如所有人意 。 但是 ， 大约也没几个人会预料到2021年的开门行情会演绎得如此极致——取胜的法宝只有一个 ， 抱团 ， 抱定龙头股、强势股 。
数据显示 ， 在全市场4115只股票中 ， 上周的5个交易日 ， 下跌股票分别为1100家、2385家、2980家、3296家和1976家 。 虽然上周五分化略有收敛 ， 但是前四个交易日下跌数量逐渐增加 ， 下跌数占比分别高达26.7%、57.9%、72.4%、80.1% 。
当然 ， 抱团并不是什么新鲜事情 。 国盛证券数据显示 ， 2020年12月以来 ， 市场整体呈现出市值越大涨幅越明显的现象 ， 抱团行情很明显 。 近60个交易日以来 ， 市值千亿元以上的股票平均涨幅达22.6% ， 而50亿元以下的股票平均跌幅达9.4% ， 分化较为明显 。 2021年以来的5个交易日 ， 不少小市值股票成交量快速萎缩 ， 在上周总成交额靠后的个股中 ， 剔除ST股 ， 不少总市值在50亿元以下 ， 甚至是20亿元以下 ， 多在盘中走出“心电图”走势 ， 盘中多个时段横盘甚至没有成交量 。
“是基金机构在抱团强势个股 ， 这样的抱团行情已经延续一段时间 。 我不知道该怎么定义现在的行情 ， 我也不知道这样的抱团会不会以及能不能持续下去 ， 更不知道抱团的尽头是什么 。 历史是简单重复还是花样重复 ， 甚至是跳出历史的因循 ， 答案只能留给时间 。 ”面对这样的行情 ， 袁成的一番回答 ， 并非虚与委蛇 。
改变或许不在短期
总有人对市场的异常表现保持着警惕 。
格雷资本总经理张可兴表示 ， 短期内并没有看到抱团迅速瓦解的迹象 ， 抱团可能会延续 ， 但要在此时保持警惕 。 第一 ， 1月新发公募基金近50只 ， 是市场重要的增量资金来源 ， 叠加保险机构的资金增配 ， 所以增量资金值得期待；第二 ， 十年期国债收益率并未突破3.5% ， 货币政策相对平稳 ， 物价未明显攀升 ， 短期提高利率的可能性并不大 。
张可兴认为：“目前情况是无论有没有基本面支撑的抱团股 ， 多数均已处在估值和业绩完全不匹配的状态 ， 业绩增速虽然不错但已透支 。 ”
“现在的高回报在未来一定会通过更低的回报所体现出来 。 对于很多优秀公司来说 ， 现在的高估值 ， 若不考虑透支因素 ， 属于长期趋势性变化 ， 再跌回到很便宜的水平也不太容易 。 ”拾贝投资表示 ， 实际上 ， 近一年很多股票的涨幅已超过贴现率下降能解释的幅度 ， 更多是把更长期限的增长贴现 ， 把长期因素在短期放大 ， 透支了部分未来的收益 。 对大多数的制造业公司来说 ， 若没有技术进步 ， 最终利润率通常不会特别高 。 一个公司在持续十多年的时间一直保持技术上的领先并不容易 。 而当前被推高的估值 ， 是假设在未来始终保持领先地位 ， 终点时依旧保持很高的利润率 ， 这对绝大多数公司来说都是一个不低的假设 。
重阳投资认为 ， 市场永远是动态的 ， 当市场逐渐对一种风格形成共识、演绎日趋极致时 ， 因标签不同而发生错误定价的比例上升 ， 客观上存在均值回归的需求 。 随着A股市场的不断演化 ， 未来均值回归的过程也将呈现结构性分化的特征 ， 同样需要对公司的质量和增长潜力进行仔细甄别 。 在选股上 ， 优质赛道与传统行业同样存在结构性机会 ， 优质赛道更加注重估值与成长确定性的匹配度 。 过去两年中 ， 市场给予优质赛道较高的估值溢价 ， 是大时代背景决定的 ， 有其合理性 。 这其中 ， 一些具备优秀商业模式或优秀企业家的公司 ， 正以指数型的方式为社会快速创造价值 ， 不断突破传统的价值边界 。 但在赛道估值普遍抬升的情况下 ， 也不乏搭便车者 。 事实上 ， 2020年下半年以来科技、医药、消费等优质长期赛道之间已经发生了显著分化 ， 成长逻辑清晰、确定性高的个股仍然表现强势 ， 但很多仍处于导入期、前景确定性偏低的公司已经大幅回调 。 进一步淡化价值和成长、周期与防御的区分 ， 寻找业绩与估值匹配的公司 ， 可能是更好的选择 。 传统行业均值回归过程中 ， 同样需要对公司的质量和增长潜力仔细甄别 。

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